【深度】ABB二十年复盘：电网设备行业的“TenBagger”
1. ABB, 电网设备行业的Ten-Bagger
1.1 制造业牛股主业二十年未变迁
ABB主营电网与工控业务，其股价在2002年底-07年底五年区间最高涨幅32倍，2016年初-18年初区间最高涨幅2倍。1)ABB，创立于瑞士苏黎世，由两个历史100多年的Asea AB公司和BBCBoveri AG公司在1988年合并成立，主业为电网与工控产品，同时在瑞士证券交易所、瑞典斯德哥尔摩证券交易所、纽约证券交易所(ADS形式)、孟买证券交易所、印度国家证券交易所上市。2)美股ABB.N 2002年底-2007年底五年区间最高涨幅32倍，2016年初-2018年初区间最高涨幅2倍(2016年9月ABB完成了约7.4%的股本回购，回购市值约35亿美元)。3)同时，ABB计划在2017年到2019年间进行高达30亿美元的新一轮股票回购。
业务结构：ABB聚焦主业、剥离非核心业务，反面案例GE。ABB 2001-04年陷入4年亏损，2005-07年公司业绩暴增，至2018年的十年间，ABB主业从未变迁，仍是主营电网和工控业务。
2017年电网设备业务营收占比超过50%，仍是瑞士ABB的第一大主业。ABB业务主要覆盖电网与工控行业，其中，电网业务主要分为一次设备与二次设备，工控业务主要是OEM型市场与项目型市场。
电力设备部(中低压一次设备)：电力设备是输配电工程的重要组成部分。该部门涵盖ABB在世界各地的变压器、开关、断路器、电缆和辅助设备制造业务。
电网事业部(高压以上一二次设备)：电力系统部为世界各地的输配电网络和发电厂提供全套系统和服务，重点是变电站和变电站自动控制系统。
机器人与运动控制部(OEM市场)：机器人与运动控制部(2016年报称为离散自动化与运动控制部)提供帮助客户提高生产效率和能源效率的产品、解决方案和相关服务，其电机、发电机、传动系统、可编程逻辑控制器、电力电子和机器人产品可以广泛应用于电力、运动和控制等自动化领域。
工业自动化部(项目型市场)：ABB工业自动化部(2016年报称为过程自动化部)为客户提供仪器仪表、自动化产品和工业流程优化解决方案，服务于石油、天然气、电力、化学、制药、制浆、造纸、金属、矿产、船舶和涡轮增压等行业，致力于帮助客户提高生产效率和能源效率。
1.2 制造业牛股的价值因子：盈利能力与竞争优势
业绩增长：从连年亏损，到业绩暴增。1)ABB 2001-04年业绩陷入亏损。主要是由于非核心多元化业务对业绩的挤压(Oil, Gas and Petrochemicals business, Building Systems, NewVentures, Equity Ventures and Structured Finance business areas and a number of other activities, including Customer Service Workshops and the Logistic Systemsbusiness areas)，ABB 2004年年报指出，2002-04年核心业务增长产生的业绩却被非核心业务下滑所抵消。2) 2005-07年业绩暴增。2004年开始ABB开始收缩其多元化非核心业务，2004年ABB以9.25亿美元的价格出售其油气和石油化工业务，该现金流与节省的成本费用大大改善ABB的利润表及现金流量表。
奥森模型的本质是基于企业价值的两个来源：盈利能力与竞争优势，盈利能力体现在ABB中是其拿单能力的逐渐提升。制造业公司大多呈现螺旋式的成长路径，长期遵循从零到壹的业绩快速成长、份额逐渐提升、最终达到某个细分行业市场空间的天花板。电网及其设备业务2007年营收实现30%的增速，主要是2006-07年公司在手订单40%以上快速增长。
ABB依托全球电网投资(天花板很高)，形成全球化竞争优势(全球份额提升边际效用显著)。ABB业务除了欧洲本土外还覆盖北美、亚洲、中东和非洲等市场，欧洲本土是第一大市场，其次是亚洲和北美。竞争对手也基本是全球化布局的跨国企业巨头(电网由于其公用事业垄断属性在区域市场上的竞争对手主要是Hyundai, Hyosung, Crompton Greaves, 特变电工和国电南瑞)。
经济学原理指出经济全球化的实质是资本、技术、劳动力、自然资源和市场在全球范围内按照更优方式的重新配置，强势国家因此获得更多的资源和市场而受益，弱势国家则可能丧失原来支配的资源和市场而被边缘化。行业及公司更是如此，强势的全球化公司获得更多的资源和市场而受益，弱势的公司逐渐丧失资源和市场而被边缘化。
以欧洲为例，可再生能源千亿市场支撑ABB电网业务在欧洲本土的业绩增长。风力资源主要分布于北海东西海岸及爱尔兰地区，水力资源主要分布于北欧地区，太阳能资源主要分布于地中海沿岸地区等。据《European Energy Industry Investments》，2011-2020年，欧洲发电端年均投资为500-600亿欧元，电网输变电年均投资为260-340亿欧元，储能端约为10亿欧元。
二十年的产品技术创新能力与成本控制能力是ABB能够成为制造业巨头的重要考察指标。大多数制造业小公司只能在行业高景气时昙花一现，其成长路径往往伴随着行业门槛被突破新进入者逐渐增多、制造业规模经济导致行业高景气阶段产能迅速扩张、竞争逐渐呈现同质化、产品价格与毛利率下滑。ABB 近年每年研发投入13-14亿美元，占营收比例为4%，同时每年有1.3-2.7亿元的资本开支投入到与订单相关的研发活动中。
二十年来ABB ROE中枢保持15%-20%，资产周转率区间0.8-1.0，是制造业中的典范。2005-07年ABB研发投入保持较高增长，奥秘在于提高盈利能力与周转率，从而提升ROE：据ABB2007年年报披露，研发支出主要是为了提升产品标准化程度，从而提高产品设计、供应、生产、销售及分销等各环节的效率，同时研发投入还关注在新材料和设计领域能够缩短产品更新换代周期的新技术。
2. ABB重构电网业务，蓝筹的标配现金牛业务
2.1 重构电网业务，肃清市场分歧
ABB第一大电网业务在2016年初得以重构。2015年持有超过ABB5%股份的Cevian公司提出希望ABB拆分/剥离电网业务，ABB经过一年的研究论证在2016年1月决定保留电网业务，并对业务板块进行调整，1) 将传统的电网中低压一次设备划分到新版块Electrification Products中(剥离电缆及附件业务。2017年报披露已完成剥离)，将高压及以上一次设备和控制保护系统等二次设备划分到新版块Power Grid中;2) 提出“Power Up”方案推动电网业务盈利能力改善，电网业务2018年目标利润率将从8%-12%增长至10-14%;3)削减低端EPC项目，并与福陆公司、Aibel公司在EPC业务上形成新的合作关系，以承包更大的订单。
新成立的电力设备部(中低压一次设备)定位B2B属性。ABB聚焦优质的中低压产品及解决方案，并与传统电网的B2G业务分离。中低压产品下游客户主要是公用事业、工业和交通基建领域，各下游应用领域在分散的单个市场系统性风险的同时，长期来看也远未达到市场天花板。
季节性特征使得ABB电网业务在2016年第四季度逆势增长。1)电网业务具有较为明显的季节性特征，一二季度为电网公司招投标、审核开工阶段，收入确认与交货集中在三四季度;2)ABB 2016年营收下降5%至338.3亿美元，而净利润则增长2%至19.6亿美元。电网业务的强劲表现推动ABB在持续严峻的市场环境中实现第四季度业绩增长，2016年第四季度，电网业务订单额与销售收入分别同比增长15%、4%，EBITDA利润率提升至10.4%。
2.2 重构后的电网业务利润率有望提升10%
2.2.1 电网业务暗藏世界顶级柔性交直流技术及设备
电网业务实则是ABB最具含金量的现金牛业务。2016年重构的电网业务(PowerGrid)汇聚了ABB业务的精华：1)电网系统(TheGrid Systems business)，是世界最大的直流设备和系统供应商，高压直流设备和系统应用先进的LCC与VSC技术，在孤岛送电、海上传输等输变电难度较高领域灵活应用柔性交直流设备与系统;2)电网融合(TheGrid Integration business)，是输变配电领域的龙头供应商，在变电站环节为电网公司和其他领域(可再生能源、轨交、数据中心、工业、储能、岸电供船等)提供系统集成和EPC总包;该项业务也是世界领先的应用静态无功补偿和静态补偿器技术的柔性交流系统的供应商;3)变电业务(TheTransformers business)主要提供高效稳定变压过程中需要的核心设备变压器，ABB是世界最大的变压器供应商，电压等级可达到直流1100kV和交流1200 kV，特高压能够实现远距离低损耗的电力传输;4)高压产品业务(TheHigh Voltage products business)主要是高压开关、断路器、电容器等一次设备产品;5)电网自动化业务(TheGrid Automation business)提供变电站自动化产品和系统、监控和数据采集。
ABB电网业务是B2G的现金牛业务，蓝筹股的标配。1)ABB电网业务是B2G属性领域，下游客户主要是各个国家和地区的电网公司(公用事业单位)，ABB2016年报披露其电网业务75%的收入来自公用事业客户;2)BCG Matrix提出销售增长率低、市场占有率高的产品群是现金牛类业务，据ABB2016年10月在北京举办的“资本市场日”活动报道，电网业务部全球总裁方秦表示“在电网业务领域，我们是全球无可争议的领导者，占据着市场份额的11%”，全球11%的市场份额同时也伴随着电网业务个位数增长，高份额低增长意味着在成熟行业中不用再进行大规模的三费支出就能获得稳定的利润及现金流，是低风险稳定收益蓝筹股的标配业务。
2.2.2 电网业务拿单能力远超工控业务
电网业务大单拿单能力显著优于其他业务。ABB 2016年规模以上订单(单笔订单总额≥1500万美元，约1亿元人民币的大单)中，电网业务订单占比78%，工控业务订单占比14%;2016年电网业务大单中包含6.4亿美元的印度赖格尔-普加卢尔特高压直流订单、两条逾6亿美元中国特高压订单(锡盟-泰州、上海庙-山东±800kV，主要提供换流变压器和套管、分接开关等设备)、2.5亿美元英国高压海上风电输电工程订单。
2.2.3 EPC调整有望实现电网业务的利润率提升
EPC业务调整：削减EPC项目数量与费用，并与世界承包商巨头合作。2017年业绩发布会ABB CEO表示通过重构电网商业模式与EPC业务的削减，我们减少了电网业务的风险敞口，并通过降低EPC业务的费用来实现2018年利润率的提升，期望提升幅度为4-10 pct. 。同时，ABB也提升了电网业务EPC项目的质量，在变电站业务上ABB与美国福陆公司结为合作伙伴，在海上风电业务上ABB与挪威Aibel结为合作伙伴。美国福陆公司世界最大的建筑工程公司之一，挪威Aibel是世界油气及工程领域最大公司之一。
重构后的电网业务利润率有望从9%提升至14%。近年ABB电网业务的EBITDA利润率较低主要是因为EPC项目及电缆业务的拖累，EPC项目产生的项目罚金以及较长合同期摊薄了项目实际利润率(income from operations was impacted by ges recorded in the EPCbusiness to ac for project-related penalties and to reflect the decreasein realized profitability of certain longterm contracts.)对电网业绩有所挤压。2017年报指出ABB已经投入8亿美元进行电网业务重构，“Power Up”方案提出电网业务2018年目标利润率将从8%-12%增长至10-14%。
我国输变电一次设备公司的“总包+设备”模式毛利率高于工程类公司。对比电建/交建一类建筑工程公司14%的行业平均毛利率与平高/西电一类设备公司28%的毛利率，“总包+设备”模式毛利率可达20%。(参考我们的电气设备EPC专题)
3. 核心竞争力与未来增长点在于直流输电技术
3.1 ABB首创柔性直流，制霸输变电技术最高点
1997年ABB开创世界第一条柔性直流试验线路，至今已有二十年研发与应用历史。柔性直流输电克服了传统高压直流的固有缺陷，并使直流输电的应用场景得到扩展。1997年3月，ABB公司进行了首次VSC-HVDC的工业试验，该工程位于瑞典中部的赫尔斯扬(Hellsjon)，额定容量为3MW，直流电流 150A，直流电压±10kV。该工程自 1997 年 3 月建成以来完成了复杂的试验计划，获得了VSC-HVDC运行的详细技术数据。
柔性输电技术大大拓宽了传统直流输电的应用场景。柔性直流输电技术采用IGBT元件的可关断特性，能够对有功和无功功率进行独立控制，相对于传统意义上基于晶闸管的HVDC输电系统，柔性直流输电运行方式更灵活、系统的可控性更好，可以向弱交流系统甚至无源系统送电，非常适合弱系统或孤岛供电、可再生能源等分布式发电并网、异步交流电网互联以及城市电网供电等领域。此外，电压源换流器产生的谐波含量小，不必专门配置滤波器，大大节省占地面积，在城市、海岛、海上平台中使用具有很大优势。
全球柔性直流输电中，风电场并网占比最高28%。目前，从柔性直流的应用领域来看，世界范围内32项已投运或在建的柔性直流输电工程中，9项工程应用于风电场并网，3项应用于城市中心供电，5项应用于电力市场交易，3项应用于异步电网互联，4项应用于电能质量优化，3项应用于海上平台供电，1项应用于海岛联网。
ABB柔性输电全球逐渐推广。随后ABB公司将柔性直流技术注册商标，并定义为HVDC Light ®(即：轻型高压直流输电)。国际上电力方面的权威学术组织CIGRE和IEEE，将其正式称为“VSC HVDC”，即“电压源换流器型直流输电”;Siemens公司也创立HVDC Plus，也形成自有知识产权;2006年5月，由中国电力科学研究院组织国内权威专家在北京召开“柔性(轻型)直流输电系统关键技术研究框架研讨会”，与会专家一致建议国内将该技术统一命名为“柔性直流输电”，对应英文为HVDC Flexible。
3.2 能源结构变化必将催生电网结构变化
3.2.1 能源改变电网
2017年我们在“全球电网系列报告”中对美国、俄罗斯、欧洲、巴西、日、韩、印尼、印度、巴基斯坦以及南亚其他岛国的电网进行了数据搜集与深度分析，核心逻辑在于各国不同的电网形态的本质是其能源结构决定的。
美国三大电网形态由其各自能源结构决定。依托于各自区域内的优势能源，美国形成了东部、西部和德克萨斯(ERCOT)三大电网体系。①东部电网地区因靠近美国主要煤、气供应地而以煤炭和天然气发电为主。②西部电网地区则因靠近科罗拉多山系和河流，分布有落基山脉等地势落差很大的山体，主要以水电装机为主。山脉地形客观上也阻碍了西部电网对外联结的发展。③南部的德克萨斯电网处于页岩气盆地所在地，天然气发电一家独大，形成了区域内的独立小电网。
俄罗斯沿用前苏联主体部分，跨越9个时区的东电西送超级电网。1)俄罗斯是煤气油与核电大国，也是少数没有风光能源政策的国家之一。俄罗斯天然气储备了占世界总储量比例为17%，位居世界首位;俄罗斯原油、煤炭储量占世界总储量6%、14%，位居世界第七和第三。2)俄罗斯从地理上可划分为三个区域：欧洲区、西伯利亚区、远东区。俄罗斯能源资源主要集中在西伯利亚及远东地区，负荷中心在西部东欧地区，能源资源逆向分布，电网基本沿用前苏联的骨干电网，因此形成东电西送电网格局。
欧洲特殊的能源结构形成交易型跨国电网结构。欧洲各地区间能源结构具有一定的差异性，如风力资源主要分布于北海东西海岸及爱尔兰地区，水力资源主要分布于北欧地区，太阳能资源主要分布于地中海沿岸地区等。各地区能源互补结构决定了欧洲国家间的能源交换和电力交易需求，跨国性电网结构应运而生。
日本属化石能源进口大国，能源消费结构中原油占主导地位，决定了日本以火电装机为主。日本能源匮乏，化石能源储量少，煤炭、石油、天然气依赖进口。日本虽国土狭小，但发电量排名全球第5，是全球第四大原油消费国。日本可再生能源发展进程较快，2016年使用增长率达到26.7%。
日本电网呈现“以外港口为基础，向内平原收敛”的蛛网形态。日本是典型的岛国，由北海道、本州、四国、九州4个大岛和约3900多个小岛组成，各个岛内山地丘陵较多、平地较少。①发电站大多沿海岸线分布，能有效利用港口资源运输优势;②国土内70%以上地形为丘陵，输电走廊紧张;③用电负荷主要集中在沿岸经济发达地区。故日本电网分布形态呈现出蛛网结构特征，即“以外港口为基础，向内平原收敛”。
韩国一次能源匮乏，能源进口使韩国发电站集中在港口工业区，从而就地消纳。①韩国没有石油、天然气资源储备，只有少量煤炭资源，煤炭、石油、天然气几乎都依赖进口。②韩国虽国土狭小，但发电量排全球第9名，是全球第八大原油消费国。③韩国国内一次能源生产方面，核电占据主导地位。
能源进口与港口就地消纳形成韩国电网的蛛网形态。韩国属于半岛国家，国土受限导致电网结构较为紧密。①发电站大多沿海岸线分布，能有效利用港口资源运输优势;②国土内70%以上地形为丘陵，输电走廊紧张;③用电负荷主要集中在沿岸经济发达地区，故韩国电网也呈现出蛛网结构特征。
3.2.2 风光催生柔直工程需求
风电光伏催生柔性直流输电工程，提升并网稳定性。风能、太阳能发电等新能源接入电网的最大障碍就是其间歇性和不确定性。常规直流在消纳间歇性能源并网或应对冲击性负荷时，往往会因为电压不稳带来隐患，而柔性直流技术在消纳时则较为平稳，柔性直流技术能通过对风电进行全方位控制，使风力发电的间歇性特点不会扰乱电网。除此以外，与常规直流相比，柔性直流还具有占地面积较小，在传输容量较小时单位造价较低，具备黑启动等优点。
欧洲可再生能源已形成批量柔性直流输电工程。欧洲的多个国家都已经建设和规划了大量的海上风电场，其容量都在数百兆瓦等级，并且已经有部分使用了柔性直流输电技术实现系统的接入。英国国家电网输电公共有限公司(NGET plc)规划到 2025 年建设柔性直流近 50 条，以鼓励和促进新能源的发展。目前德国在建用于海上风电接入的柔性直流输电项目共 4 项，总容量约 2600MW。北欧地区规划到 2030 年通过多端柔性直流(MTDC)实现海上风电的接入，柔性直流输电被认为是最适合的实现手段。
3.2.3 柔性直流设备市场空间
2018-2020年全球风电新增装机容量超过200GW，光伏新增装机容量272GW。全球风能理事会2017年4月25日发布《全球风电报告：年度市场发展》显示2017年全球风电年新增装机有望达到60GW，到2021年新增装机容量将增至75GW，累计容量到2021年超过800GW。据GTMResearch咨询公司评估，2017年全球光伏增速放缓，与2016年相比增长仅为4%(2016年比上一年增长55%)，新增装机将达到81GW。预计2018年到2020年间全球光伏装机每年将以6.7%速度稳定增长。
柔性直流工程设备投资占总投资额约65%。参照±320kV/1000MW柔性直流输电工程，其投资主要投向换流站，投资占比约为86.02%。而换流站投资当中设备投资占比约为75.81%，由此可测算，在单个柔性直流输电工程中换流站设备投资占比约为86.02%*75.81%=65.21%。
换流站主要设备投资占比较高。换流站主要设备包括换流阀、换流变压器和直流控制保护系统，分别占换流站总投资的57.89%、23.47%和6.75%。由此可以估算出换流阀、换流变和直流控制保护在柔性直流输电工程总投资中所占的比例分别为37.63%、15.26%和4.39%。
2018-2020年全球新增风电、光伏装机约474GW，30%柔直输送占比则对应约1300亿元柔直设备市场。参照国内可再生能源消纳测算设备投资的方式，可以测算柔性直流输电在其中不同应用比例下的设备市场空间。
4. 国电南瑞的价值因子有望穿越行业景气低谷
4.1 南瑞电网业务与ABB如出一辙
2017年重组后的南瑞聚焦电网与工控、继电保护与柔性直流的业务结构。目前南瑞电网及工控业务营收占比56%，继电保护及柔性输电营收占比21%，信息通信营收占比12%，发电及水利环保占比9%。公司电网自动化及工业控制2016年部分客户将相关租赁项设备一次性回购，而2017年无相关回购业务，导致收入下降，毛利率上升。继电保护及柔性输电业务新产品、新技术市场开拓取得较好成效，收入增幅较大，同时因市场竞争加剧，传统产品利润空间持续压缩，导致毛利率下降。发电及水利环保业务市场竞争加剧、收入有所下降。集成及其他业务主要系电力工程建设、节能服务等集成业务，公司适度控制了盈利能力较弱的新能源集成总包业务量，导致收入下降、毛利率上升。
4.2 南瑞盈利能力：09-11年有所体现，更新周期有望复制
行业层面：我国目前一次设备遭遇寒冬，二次设备逆势增长。1)2016-17年为特高压收入确认期形成业绩阶段性高点，在2017年特高压基本零开工下，2018年订单对应的收入确认较少;而2018年特高压核准开工改善明显:2018年已经有张北柔直开工，年内力争开工乌东德柔直、四川水电外送直流(四川-江西)等，青海-河南、四川-江西两条直流正在审批中;2018年总共四条特高压直流有望开工，且近期已有三条交流特高压核准开工，需求方面，新能源消纳与输送对变电设备仍有刚性需求。2)2018年二次设备招标量正在延续17年的井喷态势，配网投资的边际改善将成为电网设备行业的结构性机会。2018年国网第一批配网设备落地，配网招标由于2018年将从往年2批增加至4批，因此2018年第一批招标量有所平滑，我们预计2018年全年二次设备终端仍将维持100%以上的井喷式增长，一次设备变压器类与开关类将保持平稳。
公司层面：2009-11年南瑞增长最快(业绩CAGR90%)，其二次设备盈利能力有所体现，未来业绩增长仍需等待电网二次设备的更新周期。背景是电网是二次设备的投资高峰，考虑8年设备折旧及升级更换周期(调度部分软件更短4-5年)，2017-19年或将进入二次设备更新周期(也有增量配网带来的新增投资部分)。
2017年配网二次设备开始呈现井喷态势。据国网商务平台招投标数据统计，南瑞的配网业务单元中，主要有国电南瑞(柱上断路器、柱上变压器成套)、南瑞继保(DTU+FTU)、北京科东(柱上变压器成套+故障指示器)、南瑞南京控制系统公司(DTU+FTU)、南瑞电研华源(DTU+FTU+故指)，以及国网电科院参股公司南瑞泰事达(变压器类+开关类)、南瑞恒驰(负荷开关+环网柜)等涉及配网一二次设备业务，2017年国网招标二次设备呈现井喷态势，考虑2018年批次提升为4批，2018年我们预计行业将维持二次设备的高速增长。
调度自动化与变电自动化也逐渐进入更新周期。①据北极星电力网，2012年已经完成国调、网调及省调OMS系统建设，并开展了部分地调OMS建设，因此2009-11年是南瑞调度自动化高速成长期，OMS系统软件基本上4-5年需要进行一次产品升级更新换代，因此2018-19年将迎来南瑞调度自动化的更新周期。②截至到2016年底，全国电力系统35kV及以上等级变电站约有近33000余座，其中只有近一半实现自动化，目前多数正处于更新改造阶段。而每年有上千座35kV及以上等级新建变电站投入运行，新建变电站基本上都采用自动化系统模式。
4.3 南瑞竞争优势：B2G行业最大的装备制造与研发平台，前沿技术的产业化价值将成为时间的玫瑰
电气设备行业是典型的B2G寡头行业。大多数电气设备公司下游最大客户与渠道均是国家电网公司与南方电网公司及其招投标渠道，电网公司的资本开支(即每年社会责任报告发布的电网投资额)决定着行业的景气枯荣与发展方向。
国电南瑞是世界500强第二位“国家电网公司”旗下最大的装备制造与技术研发平台，国网电科院前沿技术的产业化价值将成为时间的玫瑰。1)在配网、调度、控制保护等领域招投标份额均领先其他竞争对手。2)更为重要的是，南瑞集团即国家电网电力科学研究院，输变电一二次设备最前沿、门槛最高的技术研发均在南瑞集团囊中，前沿技术的产业化价值将成为时间的玫瑰。
4.4 未来增长点：柔性直流输电设备仍处于进口替代阶段
柔性直流设备目前仍是我国进口替代的大国重器。柔性直流全套核心装备包括大容量换流阀、直流控制保护系统、高压直流断路器和高速测量设备等。柔性直流设备的市场壁垒极高，能参与的企业屈指可数。此前，柔性直流技术基本由西门子、ABB等外企垄断。国家电网公司与国内许继集团、南瑞集团以及诸多科研机构合作，实现了技术的全面国产化。目前我国柔性直流输电关键设备的主要生产厂商有南瑞集团(南瑞继保、普瑞工程)、许继集团、中国西电、梦网荣信等公司。
若50%风电光伏新增装机采用张北等柔直工程进行消纳输送，2018-2020年我国柔直主要设备市场空间约635亿。柔直设备市场空间=柔直线路数*单条柔直投资额*设备投资占比。2018-2020年风电、光伏可再生能源消纳需求柔性直流8条，单条投资126.4亿元;背靠背直流异步联网工程需求柔性直流3条，单条投资65亿元;参照张北柔直工程，输送容量9000MW，动态投资126.4亿元，其中主要设备投资占比65%。按照新增风电、光伏装机容量139GW(剔除就地消纳的分布式)计算，假设其中一半可再生能源消纳使用柔性直流输电技术时，柔直设备市场空间约为635亿元。
国电南瑞年均柔直设备市场空间约为50亿元，对应20%的业绩弹性。结合设备市场空间及各公司份额，可以进一步得出柔性直流对各公司的业绩弹性，其中，国电南瑞换流阀与控制保护对应弹性超过20%，风电光伏可再生能源的需求催生张北等柔性直流工程建设，从而支撑国电南瑞的中期发展逻辑。
5. 风险提示
全球电网投资下滑风险。若未来三年电网投资下滑超预期，特高压与配网投资均低速增长，则将对行业景气产生不利影响，从而影响电力设备公司业绩增长。
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